“계열사 간 합병비율 주식시가로 정하면, 지배주주만 유리”

박경서 고려대 교수 6일 발표
계열사 간 M&A 때 주가 보면
지배주주 지분 많은 회사 주가↑
편향된 합병시점·비율 결정 탓
“지배주주 뺀 소수주주총회서 승인을”

그룹 계열사 간 인수합병(M&A) 때 주식 시가를 기준으로 합병비율을 정하는 것은 지배주주가 경영권 프리미엄 가격을 지불하지 않고 싼 값에 경영권을 획득하게 돕는다는 분석이 나왔다. 현행 인수합병 관련 제도가 소액주주의 이익을 배제한 채 지배주주의 경영권 강화만 돕는다는 얘기다. 6일 한국재무학회와 자본시장연구원이 공동으로 주최한 심포지엄에서 ‘국내기업의 엠앤에이와 소수주주권 보호’를 주제로 발표를 맡은 박경서 고려대 교수(경영학)는 그룹 계열사 간 합병 때도 시가 기준으로 합병비율을 정하는 현행 제도가 지배주주에게 유리하게 악용되고 있다고 지적했다. 현행 제도는 상장사 간 합병의 경우 이사회의 합병승인일 이전 30일간 평균종가, 7일간 평균종가, 전일 종가의 산술평균에 근거해 합병비율을 결정하도록 하고 있다.

박 교수는 지난해 계열사 간 합병이 진행된 삼성물산-제일모직, 에스케이(SK)-에스케이씨앤씨(C&C) 주가 추이를 근거로 “이사회의 합병결의 이전에 지배주주 지분율이 상대적으로 많은 회사의 주가가 그렇지 않은 회사의 주가에 비해 더 상승하는 현상이 나타난다. 합병시점과 주식교환비율 결정이 지배주주 일가에 유리하게 정해질 것으로 시장이 예상하기 때문이다”라고 짚었다. 그는 “더구나 계열사 간 합병의 경우 양사의 이사회가 실질적으로 지배주주의 영향력 아래 있어 지배주주 소유지분이 많은 회사의 주가가 상대적으로 높아졌을 때 합병결의를 할 수 있다”고 설명했다.

더구나 한국 대기업들은 일감 몰아주기 성향으로 경영권 프리미엄이 높은 상황이다. 통상 계열사가 아닌 다른 기업이 경영권을 인수할 경우 경영권 프리미엄을 추가로 지불해 시가보다 비싼 값에 주식을 사들이게 된다. 그런데 계열사 간 인수합병의 경우 지배주주의 경영권을 강화하는 방향으로 성사되는데도, 이들은 경영권 프리미엄에 대한 제값을 치르지 않는다.

박 교수는 “지배주주 일가 등의 지분이 포함된 계열사 간 합병의 경우 이들로부터 독립적인 이사회 또는 특별위원회에서 합병조건의 공정성을 확인하도록 제도를 도입할 필요가 있다. 또 합병승인에 있어 지배주주 일가와 이들의 영향력 아래 있는 계열사 지분을 제외한 소수주주만이 참여한 주총에서 해당 안건을 처리하는 방안도 검토할 필요가 있다”고 제안했다.

김효진 기자 [e-mail]